On-chain türetme'nin hayatta kalma sorunları ve evrim yolu

On-chain türetme alanı son zamanlarda zor bir durumda. Hyperliquid'in yeni bir oyuncu olarak dikkat çekici bir performans göstermesi dışında, bir zamanlar dikkat çekici olan dYdX ve GMX hızla düşüşe geçiyor ve neredeyse on-chain türetme anlatısını sonlandırıyor.

Nedenine gelince, esasen bu platformlar uzun süre "CEX taklitçileri" kimliğinde sıkışıp kalmışlardır: merkezi platformların sözleşme mantığını ve kaldıraç mekanizmasını kopyalamışlar, ancak daha yüksek riskler ve daha kötü kullanıcı deneyimleri üstlenmişlerdir. Likidasyon mekanizması, eşleştirme verimliliği, işlem derinliği gibi kritik boyutlarda CEX ile hala belirgin bir fark vardır. Hyperliquid'in ortaya çıkmasına kadar, on-chain özelliklere dayanarak ürün biçimini ve kullanıcı değerini yeniden yapılandırarak bu alanda daha fazla evrim imkânı sağlamıştır.

Mayıs ayında, Hyperliquid sürekli sözleşme işlem hacmi 2482.95 milyar dolara ulaşarak tarihsel bir zirveye ulaştı ve bu, belirli bir ünlü borsa ile aynı dönemdeki nakit işlem hacminin %42'sine eşdeğerdir. Protokol geliri de 704.5 milyon dolara ulaşarak rekor kırdı.

Ancak uzun vadede, Hyperliquid'in yapısı hala tipik sözleşme ticaret modelini benimsemekte, sadece mevcut çözümleri optimize etmekten, yerel çözümleri keşfetmeye geçişte ilk adımı atmaktadır. On-chain türetmelerin bir sonraki adımı, merkezi bir mantık şablonunu optimize etmeye devam etmek mi yoksa zincirin açıklığı ve uzun kuyruk varlık özellikleri temelinde daha farklı bir ürün yenilik yolu mu izlemek? Bu, derinlemesine düşünmeyi gerektiren bir sorudur.

Merkeziyetsiz türetme için yeni fırsatlar

Kripto para türetmeleri sürekli olarak genişleyen bir pasta olmuştur, ancak bu pastayı dilimleme araçları hala merkezi borsaların elindedir.

2020 yılından itibaren, merkezi borsa, sözleşme futures ile giriş yaparak, önceden spot ticaretin baskın olduğu pazar yapısını yeniden şekillendirdi. Son verilere göre, son 24 saatte, en büyük beş merkezi borsa sözleşme futures 24 saatlik işlem hacmi 10 milyar dolar seviyesine ulaştı, önde gelen platform ise 60 milyar doları aştı.

Daha makro bir perspektiften bakıldığında, büyük bir borsa türetme işlemlerinin tek günlük işlem hacmi, spot + türetme günlük toplam işlem hacminin (5000 milyar dolar )'ının %78.16'sını oluşturmakta ve bu oran hala artmaya devam etmektedir. Kısacası, günümüzde merkezi borsa türetme işlemlerinin bir günde gerçekleşen işlem hacmi, neredeyse spot işlemlerin 4 katına eşittir.

Ancak on-chain, DEX spot işlem hacmi onlarca milyar dolar seviyesinde istikrarlı kalmasına rağmen, merkeziyetsiz türetme pazarında bir gedik açmayı başaramadı: belli bir ünlü platformun günlük işlem hacmi yaklaşık 19 milyon dolar, başka bir zamanlar çok popüler olan platformun ise pozisyon hacmi ve 24 saatlik işlem hacmi 10 milyon doların altına düşerek neredeyse piyasa tarafından unutuldu.

Tek beklenmedik şey, son zamanlarda "aşamalı merkeziyetsizliğin zaferi" olarak görülen Hyperliquid'in - on-chain türetme protokolü "yeni kral" olarak duraksamayı kırması, türetme günlük işlem hacminin bir ara 18 milyar doları aşması ve on-chain sürekli sözleşme pazarında %60'tan fazla pazar payına sahip olmasıdır.

Gelir büyüklüğü, birçok ikinci kademe borsayı aşarak, üç ay boyunca %50+ aylık artış oranını korudu. Hyperliquid'in yükseliş yoluna dikkatli bakarsak, başarısının anahtarının değer mantığını yeniden yapılandırmak için dikey entegrasyon mimarisi aracılığıyla olduğunu göreceğiz:

Sipariş defteri motorunu akıllı sözleşme platformuyla derinlemesine entegre ederek, on-chain türetmelerin işlem hızı, maliyet boyutunda merkezi borsa ile doğrudan rekabet etmesini sağlamakta, maliyet, denetlenebilirlik, bileşen oluşturulabilirlik gibi boyutlarda yapısal avantajlar sağlamaktadır.

Bu da, on-chain türetmelerin talep eksikliği değil, gerçek DeFi özelliklerine uygun ürün biçimlerinin eksikliği olduğunu kanıtlıyor. Geleneksel sürekli sözleşmeler, teminat mekanizmasına dayanıyor; yüksek kaldıraç sık sık tasfiye olmasına neden oluyor ve kullanıcı risklerini kontrol etmek zorlaşıyor. Önceki on-chain türetmeler ise merkezi borsa tarafından yerine geçilemeyecek bir değer yaratmakta gecikti.

Kullanıcı, bazı platformlarda işlem yapmanın aynı tasfiye riski taşırken, başlıca merkezi borsa seviyesinde likidite derinliği ve işlem deneyimi elde edemediğini fark ettiğinde, göç etme isteği doğal olarak sıfıra düşer.

Bu nedenle, merkeziyetsiz türetme ürünleri, bir önceki anlatıda kaçınılmaz olarak "kutsal kâse"den büyüsünü kaybetti; bu düşüş esasen merkeziyetsiz çerçeve ile finansal ürün talebi arasındaki derin çelişki - merkeziyetsiz anlatılara sahip olmakla birlikte, kullanıcılara "zorunlu olarak kullanmaları gereken" bir ürün bileti sunamamak, bu da Hyperliquid'in virajı hızlı dönebilmesinin temel faktörüdür.

Bu nedenle, yüzeyde merkezi borsa avantajının kullanıcı tabanı ve likidite derinliğinden kaynaklandığı görülse de, daha derin bir çelişki, on-chain türetmelerin her zaman bir ana sorunu çözememiş olmasıdır: merkeziyetsiz bir çerçevede riski, verimliliği ve kullanıcı deneyimini nasıl dengeleyebiliriz? Özellikle sektör türetme yeniliklerinin derin sularına girdiğinde, yeni kullanıcıların giriş engelini en aza indirirken varlık verimliliğini nasıl maksimize edebiliriz?

Bir tanınmış borsa kısa süre önce "olay sözleşmesi" adı verilen yeni bir fikir sundu - özünde, basit ve kullanımı kolay, "doğrusal olmayan kazançlar" için kitlesel bir talebin doğrulandığı opsiyon ürünlerinin bir varyantıdır.

Bireysel bir bakış açısıyla da böyle, eğer sürekli sözleşmelerin rekabet denizinden çıkmak istiyorsanız, genel kullanıcılar için opsiyonlar belki de on-chain özelliklerine daha uygun bir çare - "doğrusal olmayan getirileri" ( alıcı kayıplarını sınırlı, potansiyel kazançları ise sınırsız ) doğal olarak kripto para birimlerinin yüksek volatilitesi ile uyumlu, ayrıca "küçük peşin prim" mekanizması da genel kullanıcıların küçük yatırımlarla büyük kazançlar elde etme basit işlem taleplerine önemli ölçüde uyum sağlıyor.

Sözleşmelerden opsiyonlara, on-chain türetme için yeni bir yön?

Objektif olarak bakıldığında, on-chain türetme alanında, "lineer olmayan getiriler" özelliğine sahip opsiyonlar aslında en uygun ürün biçimidir: sadece doğal olarak likidasyon riskini önlemekle kalmaz, aynı zamanda "zaman değeri kaldıraç" sayesinde vadeli işlem sözleşmelerinden daha iyi bir risk-getiri oranı sağlar.

Ancak opsiyonların karmaşık bileşenleri, vade tarihi, kullanım fiyatı gibi unsurlar nedeniyle, bireysel yatırımcılar için sürekli sözleşmeler kadar sezgisel değildir. Özellikle geleneksel opsiyonların karmaşık kullanım kuralları (, vade tarihi, fiyat farkı kombinasyonları ) ile bireysel yatırımcıların basit ve anlık işlem talepleri arasında sürekli bir yapısal çelişki vardır ve bu uyumsuzluk on-chain senaryolarında özellikle belirgindir.

Bu nedenle, merkeziyetsiz opsiyon ürünleri için sorun, "Kripto fon verimliliği" ile "ürün dostluğu" arasında iyi bir denge kurabilen bir on-chain opsiyon sistemi inşa etmektir. Bir platformun önerdiği "coin bazlı süresiz opsiyon" mekanizması ilgi çekici - "karmaşıklığı azaltma" ve "varlık verimliliği devrimi" ile on-chain türetmelerin temel mantığını yeniden şekillendirmeyi hedefliyor.

"Coin bazlı sürekli opsiyon" yapısını çözdüğümüzde, aslında anahtar noktalar kelime anlamında da yer almaktadır: "coin bazlı" ve "sürekli opsiyon".

Para birimi, "uzun kuyruk varlıklarının" finansman verimliliğini en üst düzeye çıkarabilir.

"Para birimi"nin temel noktası, kullanıcıların on-chain Crypto varlıklarının fon verimliliğini maksimum düzeyde serbest bırakmaktır, sonuçta meme coin dalgası ve çoklu zincir ekosisteminin patlak vermesi bağlamında, çoğu kullanıcının on-chain varlıkları yüksek derecede parçalanmış nitelikler göstermektedir, örneğin farklı zincirlerde ve uzun kuyruk token varlıklarında dağılmış durumdadır.

Ancak mevcut protokoller, istikrarlı paralarla hesaplaşmayı zorunlu kılmaktadır, bu da BTC, ETH veya meme coin gibi uzun kuyruk varlıklarına sahip kullanıcıların ya doğrudan işlem yapamaması ya da pasif olarak dönüştürme kayıplarını üstlenmek zorunda kalması anlamına gelmektedir. ( günümüzdeki ana akım borsa da USDT/USDC'yi hesaplaşma para birimi olarak kullanmakta ve en az işlem limitine sahip olmaktadır. ), temelde DeFi "varlık egemenliği özgürlüğü" ilkesine ters düşmektedir.

Mevcut durumda benzer ürünler üzerinde çalışan merkeziyetsiz kripto para bazlı opsiyon platformunu örnek alarak, kullanıcıların herhangi bir on-chain token'ı teminat olarak kullanarak BTC/ETH endeks opsiyon ticaretine katılmalarına izin verildiği, böylece döviz adımlarını ortadan kaldırarak uyuyan varlıkların türetme değerini canlandırmayı amaçladığı - örneğin, meme coin'e sahip kullanıcıların nakde çevirmeden piyasa dalgalanma riskini hedge edebildiği, hatta yüksek kaldıraç kullanarak kazancı artırabildiği.

Verilere göre, 2025 yılının Mayıs ayı itibarıyla, belirli bir platformda desteklenen marj ticaretinde, Shiba Inu(SHIB), PEPE gibi meme coin'lerin marj pozisyonları, platformda aktif pozisyonların yüksek bir oranını oluşturmaktadır. Bu, kullanıcıların gerçekten de istikrarsız olmayan varlıkları kullanarak opsiyon hedge etme ve spekülasyon yapma konusunda güçlü bir talep duyduğunu kanıtlamaktadır. Ayrıca, "coin bazlı" marjın gerçekten de önemli bir pazar sorunu olduğunu dolaylı olarak doğrulamaktadır.

"Son Tarih Seçenekleri"in Süresizleşmesi için Aşırı Kaldıraç Düşüncesi

Başka bir boyut, son yıllarda herkesin vade sonu opsiyonlarına, bu yüksek oranlı kısa vadeli ticarete olan ilgisi giderek artıyor - 2016 yılından bu yana, küçük işlem kullanıcıları opsiyonlara akın etmeye başladı ve 0 DTE opsiyon ticareti, SPX opsiyonlarının toplam işlem hacminin %5'ten %43'e çıkmasına neden oldu.

Ve son tarihli opsiyonların "sonsuzlaştırılması", aslında kullanıcılara yüksek oranlı "son tarihli opsiyonlar" üzerinde sürekli bahis yapma fırsatı sunuyor.

Sonuçta, geleneksel opsiyonların "kullanım günü" ayarı, çoğu kullanıcının kısa vadeli işlem alışkanlıklarıyla ciddi şekilde uyumsuzdur ve "son tarih opsiyonu"nun sık sık açılması da kaçınılmaz olarak zorlayıcı hale gelir. Bununla birlikte, belirli bir platformun opsiyon ürünlerinde kalıcı mekanizma tasarım mantığını örnek alalım - sabit son tarih iptal edilerek, pozisyon maliyetini dinamik finansman oranları ile ayarlamak.

Bu, kullanıcıların günlük olarak çok az bir maliyet ödeyerek, put/call opsiyon pozisyonlarını süresiz olarak tutabilecekleri anlamına geliyor. Bu maliyet, merkezi borsa sürekli sözleşmelerinin finansman oranlarından çok daha düşük. Bu, kullanıcıların pozisyon sürelerini süresiz olarak uzatmalarını sağlıyor ve "son tarih opsiyonlarının" yüksek oranlı özelliklerini sürdürülebilir bir stratejiye dönüştürüyor, aynı zamanda zaman aşınması nedeniyle oluşan pasif kayıplardan kaçınıyor.

Bir örnek vermek, burayı daha somut hale getirebilir. Kullanıcı USDT veya diğer uzun kuyruk varlıkları teminat olarak kullanarak 24 saatlik BTC put opsiyonu açtığında, eğer BTC fiyatı sürekli düşerse, pozisyonu daha büyük kazançlar elde etmek için uzun süre tutulabilir; eğer yanlış bir değerlendirme yapılırsa, maksimum kayıp yalnızca başlangıç teminatı ile sınırlıdır, likidasyon riski konusunda endişelenmeye gerek yoktur - aynı zamanda 24 saat sonunda, uzatıp uzatmama konusunda serbestçe seçim yapabilir.

Bu "sınırlı kayıp + sınırsız kazanç + zaman özgürlüğü" kombinasyonu, aslında opsiyonları "düşük riskli sürekli sözleşme" haline dönüştürüyor ve perakende yatırımcıların katılım eşiğini büyük ölçüde düşürüyor.

Genel olarak bakıldığında, "coin bazlı sürekli opsiyon" paradigmasının derin değerinin, kullanıcıların cüzdanlarındaki herhangi bir uzun kuyruk token’ını, hatta meme coin’lerini doğrudan riskten korunma aracı olarak dönüştürebilmeleri ve zaman boyutunun artık kazancın en büyük düşmanı olmaması durumunda, on-chain türetmelerin gerçekten niş piyasayı aşma ve merkezi borsa ile rekabet edebilecek bir ekosistem inşa etme umuduna sahip olduğu görülmektedir.

Bu açıdan bakıldığında, "para birimi bazlı süresiz opsiyon"un gösterdiği "yeni gemi bileti" potansiyeli, belki de on-chain ile merkezi borsa arasındaki oyun dengesinin gerçekten eğilmeye başladığı önemli bir ağırlıklardan biri.

On-chain türetme geleceği

Ancak, özellikle on-chain opsiyonların yaygın olarak benimsenmesi hala çok erken bir aşamadadır.

Gözle görülür bir şekilde, 2023 yılının ikinci yarısından itibaren, on-chain türetme yeni oyuncuları tamamen yeni iş yönlerini keşfetmeye başladılar: ister Hyperliquid'in on-chain yerel kaldıraç sistemi olsun, isterse diğer platformların "coin bazlı süresiz opsiyonları", merkeziyetsiz türetme ticaret ürünleri gerçekten de bazı büyük değişimlerin tohumlarını taşıyor.