ビットコイン現物ETF獲得承認後、価格がなぜ下落したのか? ETFの背後にある取引メカニズムを分析する

1月10日、アメリカSECは11本のビットコイン現物ETFの申請を承認し、暗号資産が正式に世界の主流機関の資産配分のコアプールに入ることを示しました。しかし、ETFの初日の取引開始後、ビットコインの価格は大幅に下落し、49000ドルから最低41500ドルまで下がり、ほぼ1か月間の上昇分を消し去りました。これはどういうことですか？なぜ現物ETFが承認された後、大量の資金がビットコイン市場から流出し、流入しないのでしょうか？この記事では、1000ドルがETFの中で流転する過程を例に挙げ、ETFの裏にある取引実行メカニズムを明らかにし、投資家がETF時代に暗号資産の投資機会をより良く把握できるようにします。

1. ETFの背後にある資金の流れのプロセス

ビットコイン現物ETF体系中に4つの重要な参加者がいます:

• 発行者: ETF製品の設計と管理を担当し、毎日の純資産価値を計算し、管理手数料を徴収します。現在承認されているのは11社で、ブラックロック、フィデリティ、アーク、グレイスケールなどがあります。

• 権限のある参加者:発行者と直接的に申込および償還を行う唯一の機関であり、一般的には資産管理会社や証券会社です。

• マーケットメイカー: 二次市場で流動性を提供し、ETFのシェアを売買し、流動性不足/過剰が発生した際に、認可参加者にETFのシェアの購入/償還を申請します。

• 投資家:個人または機関投資家は、二次市場でETFのシェアを売買します。

1000ドルでビットコインETFを購入する例として、資金の流れは以下の通りです:

1. 投資家はオンライン取引プラットフォームを通じてETFを購入するために注文を出し、1000ドルが市場のマーケットメーカーに流れます。

2. 市場のマーケットメーカーは大量の買い注文を受け取った場合、ETFのシェアが不足しているときに、認可された参加者に申請を行って購入を求めます。一部の資金(は200ドル)を認可された参加者に転送します。

3. 承認された参加者は、発行者にETFの取得を申請し、200ドルを発行者に送金します。

4. 発行者はこの200ドルを使用して取引所でビットコインを購入し、資金は最終的に暗号通貨市場に流入します。

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2. ETF流通市場の回転高≠ビットコイン市場における資金の純流入と流出

資金の流転過程の分析を通じて、ETF二次市場の買い売りの取引額はビットコイン市場の資金の純流入と流出とは等しくなく、両者は直接的に等号を描くことはできないが、相互に影響し合っていることがわかる。

ビットコイン現物ETFがビットコイン価格に与える影響について議論する際、最も重要なのは、ETFを通じて伝統的金融市場からビットコイン市場に流入するドルがどれくらいあるかに注目することです。つまり、総純流入(Total Net Inflow)。

総純流入は11本のETFの全体の申込・償還データを合計することで算出できます。各発行者は公式ウェブサイトで関連データを開示し、BloombergやSosoValueなどの専門データツールを通じて日次で確認することもできます。

SosoValueのETFデータを例にとると、1月16日にグレースケールのGBTCが5.94億ドル流出し、ETF承認後の2営業日(1日と12日)にもそれぞれ償還があり、資金の純流出はそれぞれ0.95億ドルと4.8億ドルで、2日間の合計流出は5.8億ドルとなりました。これらの2日間で全市場のETFの取引高はそれぞれ46.7億ドルと31.9億ドルに達し、他のETFであるARK、ブラックロック、フィデリティなどが合計14億ドルの純購入を得たにもかかわらず、グレースケールETFの大規模な純流出により、全体のビットコイン市場の資金の純流入は期待を大きく下回り、12日からビットコイン価格が調整に入ることとなりました。

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3. グレイスケールビットコインETFの大規模な資金流出の原因と持続時間

グレースケールビットコインETFが3日連続で償還され、約2.6万から2.8万枚のビットコインの売り圧力をもたらし、市場の様子見ムードが高まりました。1月11日、12日、16日の3日間で、グレースケールGBTCの資金の純流出は合計で117.4億ドルに達しました。

グレースケールETFの純流出の2つの主要な理由は、競合他社の6倍の管理費と、前期の信託の割引アービトラージポジションの決済です。

グレースケールビットコインETFは以前はビットコイン信託であり、申請と二次市場取引のみが可能で、償還は許可されていませんでした。ETFにアップグレードされた後、投資家はついに承認された参加者を通じて自由に償還でき、ETFの持分をドルに変換できるようになり、グレースケールのこの部分の資金が暗号資産市場から流出する通路が開かれました。

投資家の属性に基づいて、2つのカテゴリに分けることができます:

1. 長期的にビットコインに期待しているが、グレイステーブルの管理費が高すぎるため、他のETFに投資を移した投資家。グレイステーブルの1.5%の管理費は同類の競合製品の5-6倍であり、他のETFは一般的に0.3%未満で割引がある。大口投資家はグレイステーブルのETFを売却し、他のETFに移行する動機がある。

2. アービトラージを行うグレースケールGBTCのディスカウント率の投資家。以前はGBTCが償還できなかったため、ディスカウント率は一時49%に達しました。アービトラージ資金は、ディスカウントされたGBTCを購入し、OTCでBTCをショートすることで利益を上げていました。現在、ディスカウントが消失したため、この投資家たちは利益を確定させる動機があります。

以上の分析から、今後1-2ヶ月のグレースケールGBTCの売圧がビットコインの価格に直接影響を与えるでしょう。現在のグレースケールの保有は約62万枚のビットコインで、過去3取引日の平均流出は約9000枚の速度です。グレースケールGBTCの純流出がビットコインの価格に与える影響は2ヶ月を超えないと予想されます。

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4. ETFはより広範な投資家を暗号市場に参加させ、長期的に利益をもたらす

灰度の短期的抑圧があるものの、1月11日から16日の3取引日で、すべてのビットコイン現物ETFはビットコインに74億ドルのネットバイイングをもたらしました。その中で、ブラックロックETF(IBIT)の3日間のネットフローは71億ドルで首位を占めています。ビットコイン価格は16日に灰度がCoinbaseに9000枚のビットコインを転送するとのニュースが発表された後、急落し、その後43000ドル前後まで反発し、安定した動きを見せています。

これは、グレースケールの償還が全体のビットコイン市場に与える影響が短期的であり、より広範な投資家が暗号資産投資に参加することがETF時代の主要な物語であるためです。管理手数料の理由で移行する投資家は、今後他のビットコインETFを購入し、引き続きビットコインに買いを貢献することが予想されます; アービトラージの割引を狙う投資家はビットコイン価格に中立的な影響を与えます。

一方で、今回承認されたETF発行者であるブラックロック、フィデリティ、インベスコなどは、世界的なトップ資産運用会社であり、資産規模が巨大で、経験が豊富で、厳格なコンプライアンスを持ち、投資家の信頼を高めるのに役立ちます。これらのトップブランドが長年にわたって蓄積したグローバルな販売チャネルネットワークも、ビットコインETFという新しい資産クラスのより良い普及を支援するでしょう。

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5. 今後3ヶ月の暗号市場の3つの重要なポイント

重要性に応じて並べ替えられたものは以下の通りです:

1. ビットコインの半減: 2024年4月に発生する見込みで、新たな供給が大幅に減少し、ETFが需要を増加させる。過去3回の半減後、ビットコインの価格は1年以内に大幅な上昇を示した。また、今回の半減後、マイナー1枚のビットコインの採掘コストは37,856ドルに上昇する。

2. イーサリアム現物ETFが承認: 2024年5月を予定。ブラックロック、フィデリティ、インベスコなどの機関もイーサリアム現物ETFを申請しており、承認の可能性が高い。市場はこの期待に対してすでに反応を始めている。

3. イーサリアムカンクンアップグレード:2024年2-3月に予定されており、イーサリアムLayer2ネットワークの取引コストを10分の1に引き下げます。より低い取引手数料とより良い体験は、より多くの大規模なアプリケーションシーンを生み出すことが期待されます。

総じて、ビットコイン現物ETFの導入はマイルストーンであり、暗号資産を金融のコア資産に引き入れるもので、長期的には持続的な好材料となる。しかし短期的には、市場はグレースケールETFによる売り圧力を消化する時間が必要であり、投資家は理性的であり続け、長期的な発展に注目すべきである。

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