Tantangan dan Jalur Evolusi Derivasi On-Chain

Lini produk derivasi on-chain baru-baru ini berada dalam situasi yang canggung. Selain Hyperliquid yang tampil gemilang sebagai pendatang baru, dYdX dan GMX yang pernah mendapat banyak perhatian kini dengan cepat menurun, hampir mengakhiri narasi produk derivasi on-chain.

Penyebab utama adalah bahwa platform-platform ini terjebak dalam identitas "peniru CEX" untuk waktu yang lama: mereka menyalin logika kontrak dan mekanisme leverage dari platform terpusat, tetapi menanggung risiko yang lebih tinggi dan pengalaman pengguna yang lebih buruk. Dalam dimensi kunci seperti mekanisme likuidasi, efisiensi pencocokan, dan kedalaman perdagangan, masih ada kesenjangan yang jelas dibandingkan dengan CEX. Hingga Hyperliquid muncul, memanfaatkan karakteristik on-chain untuk membangun kembali bentuk produk dan nilai pengguna, memberikan kemungkinan evolusi lebih lanjut untuk jalur ini.

Pada bulan Mei, volume perdagangan kontrak berkelanjutan Hyperliquid mencapai 2482,95 miliar USD, mencetak rekor tertinggi sepanjang masa, setara dengan 42% dari volume perdagangan spot salah satu bursa terkenal pada periode yang sama. Pendapatan protokol juga mencapai 70,45 juta USD, memecahkan rekor.

Namun dalam jangka panjang, struktur Hyperliquid masih mengikuti model perdagangan kontrak yang khas, hanya saja telah mengambil langkah pertama dalam beralih dari mengoptimalkan "solusi yang ada" menuju eksplorasi "solusi asli". Langkah selanjutnya untuk derivasi on-chain, apakah akan terus mengoptimalkan template logika terpusat, atau berdasarkan pada keterbukaan rantai dan karakteristik aset ekor panjang, menuju jalur inovasi produk yang lebih berbeda? Ini adalah pertanyaan yang layak untuk dipikirkan lebih dalam.

Peluang Baru Derivasi Terdesentralisasi

Produk derivasi cryptocurrency selalu menjadi kue besar yang terus berkembang, tetapi alat untuk membagi kue ini masih berada di tangan bursa terpusat.

Sejak tahun 2020, bursa terpusat telah merestrukturisasi pola pasar yang sebelumnya didominasi oleh perdagangan spot dengan menggunakan kontrak berjangka sebagai titik masuk. Menurut data terbaru, dalam 24 jam terakhir, volume perdagangan kontrak berjangka di lima bursa terpusat teratas telah mencapai level puluhan miliar dolar AS, dan platform teratas bahkan telah melampaui 60 miliar dolar AS.

Dari sudut pandang yang lebih makro, volume perdagangan harian derivasi di suatu bursa besar mencapai 78,16% dari total volume perdagangan harian spot + derivasi sebesar 5000 miliar dolar (, dan rasio ini masih terus meningkat. Singkatnya, volume perdagangan derivasi harian di bursa terpusat saat ini hampir setara dengan 4 kali volume perdagangan spot.

![derivasi on-chain besar-besaran: dYdX/GMX jatuh, Hyperliquid mendominasi, siapa yang akan mendapatkan tiket kapal berikutnya])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-c27022e9b30a92237b8664eb1bb4d53b.webp(

Namun di on-chain, meskipun volume perdagangan spot DEX tetap berada di angka miliaran dolar, namun derivasi terdesentralisasi belum mampu membuka celah pasar: sebuah platform terkenal memiliki volume perdagangan harian sekitar 19 juta dolar, sementara platform lain yang pernah berjaya, volume posisi dan volume perdagangan 24 jamnya sama-sama jatuh di bawah 10 juta dolar, hampir dilupakan oleh pasar.

Satu-satunya yang mengejutkan adalah bahwa Hyperliquid, yang baru-baru ini dianggap sebagai "kemenangan desentralisasi yang bertahap", telah memecahkan kebuntuan dengan sikap "raja baru" dari protokol derivasi on-chain. Volume perdagangan harian derivatif sempat menembus 18 miliar dolar AS, menguasai lebih dari 60% pangsa pasar kontrak berkelanjutan on-chain.

Pendapatan mereka bahkan melampaui sebagian besar bursa tingkat dua, mempertahankan pertumbuhan bulan ke bulan lebih dari 50% selama tiga bulan berturut-turut. Jika kita mengamati dengan cermat jalur kebangkitan Hyperliquid, kita akan menemukan bahwa kunci keberhasilannya terletak pada restrukturisasi logika nilai melalui arsitektur integrasi vertikal:

Mengintegrasikan mesin buku pesanan dengan platform kontrak pintar secara mendalam, membuat derivasi on-chain pertama kali dapat bersaing secara langsung dengan bursa terpusat dalam hal kecepatan perdagangan dan biaya, serta membangun keunggulan struktural dalam hal biaya, auditabilitas, dan kombinabilitas.

Ini juga membuktikan bahwa derivasi on-chain tidak kekurangan permintaan, tetapi kekurangan bentuk produk yang benar-benar cocok dengan karakteristik DeFi. Kontrak perpetual tradisional bergantung pada mekanisme margin, leverage tinggi menyebabkan likuidasi yang sering, risiko pengguna sulit dikendalikan, sementara derivasi on-chain sebelumnya belum mampu menciptakan nilai yang tidak dapat digantikan oleh bursa terpusat.

Begitu pengguna menyadari bahwa trading di beberapa platform memiliki risiko likuidasi yang sama, tetapi tidak dapat memperoleh kedalaman likuiditas dan pengalaman trading setingkat bursa terpusat terkemuka, maka keinginan untuk migrasi secara alami akan menjadi nol.

Oleh karena itu, derivasi terdesentralisasi secara tak terhindarkan menyingkirkan "Cawan Suci" dalam narasi putaran sebelumnya, penurunannya pada dasarnya adalah kontradiksi mendalam antara kerangka terdesentralisasi dan permintaan produk keuangan - hanya memiliki narasi terdesentralisasi, tetapi tidak dapat memberikan tiket produk yang "harus digunakan" oleh pengguna, ini juga merupakan faktor inti yang memungkinkan Hyperliquid untuk melewati jalur.

Jadi, secara superficial, keunggulan dominasi bursa terpusat berasal dari basis pengguna dan kedalaman likuiditasnya, tetapi kontradiksi yang lebih dalam terletak pada bagaimana produk derivasi on-chain tidak pernah dapat memecahkan satu proposisi inti: bagaimana menyeimbangkan risiko, efisiensi, dan pengalaman pengguna dalam kerangka desentralisasi? Terutama ketika industri memasuki zona dalam inovasi derivatif, bagaimana cara meminimalkan batasan masuk untuk pengguna baru dan memaksimalkan efisiensi aset?

Salah satu bursa terkenal baru-baru ini meluncurkan "kontrak peristiwa" yang memberikan sebuah pemikiran baru yang dapat dijadikan referensi - pada dasarnya merupakan varian produk opsi, yang membuktikan kebutuhan masyarakat akan produk yang sederhana dan mudah digunakan serta "keuntungan non-linear".

Dari sudut pandang pribadi, hal ini juga berlaku. Jika ingin keluar dari lautan persaingan kontrak berkelanjutan, opsi mungkin adalah obat yang lebih sesuai dengan karakteristik on-chain untuk pengguna umum - sifat "keuntungan non-linear" ) di mana kerugian pembeli terbatas, potensi keuntungan tidak terbatas ( secara alami cocok dengan volatilitas tinggi cryptocurrency, sementara mekanisme "pembayaran premi kecil di muka" dapat secara signifikan memenuhi kebutuhan perdagangan sederhana pengguna umum yang ingin mengambil risiko kecil untuk mendapatkan imbalan besar.

![Derivasi on-chain besar-besaran: dYdX/GMX merosot, Hyperliquid mendominasi, siapa yang akan mendapatkan tiket kapal berikutnya])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-9875e2adb76c6201a5d8f9ff0ff98189.webp(

Dari kontrak ke opsi, arah baru derivasi on-chain?

Secara objektif, dalam bidang derivasi on-chain, opsi dengan karakteristik "pengembalian non-linier" sebenarnya adalah bentuk produk yang paling cocok: tidak hanya secara alami menghindari risiko likuidasi, tetapi juga melalui "leverage nilai waktu" mewujudkan rasio risiko-keuntungan yang lebih baik dibandingkan kontrak berjangka.

Namun, karena opsi memiliki komponen kompleks seperti tanggal eksekusi dan harga eksekusi, opsi tidak seintuitif kontrak berjangka bagi investor ritel, terutama karena aturan eksekusi opsi tradisional yang rumit ) seperti tanggal kedaluwarsa dan kombinasi spread ( selalu menghadapi pertentangan struktural dengan tuntutan investor ritel yang mengejar perdagangan yang sederhana dan instan, dan ketidaksesuaian ini sangat jelas dalam skenario on-chain.

Oleh karena itu, untuk produk opsi terdesentralisasi, masalahnya adalah bagaimana membangun sistem opsi on-chain yang dapat menyeimbangkan "efisiensi modal Crypto" dan "ramah produk". Mekanisme "opsi perpetual berbasis koin" yang diusulkan oleh suatu platform patut mendapat perhatian - berusaha untuk "menyederhanakan" dan "revolusi efisiensi aset" untuk merombak logika dasar derivasi on-chain.

Jika kita membongkar struktur "opsi perpetual berbasis koin", sebenarnya titik kunci juga terletak pada makna harfiahnya: "berbasis koin" dan "opsi perpetual".

Hanya dengan mata uang berbasis aset dapat memaksimalkan efisiensi modal dari "aset ekor panjang"

Inti dari "penilaian berbasis koin" adalah memaksimalkan efisiensi modal dari aset Crypto pengguna di on-chain, karena dalam konteks gelombang meme coin dan ledakan ekosistem multi-chain, sebagian besar aset on-chain pengguna menunjukkan karakteristik fragmentasi yang tinggi, misalnya tersebar di berbagai rantai dan aset token ekor panjang.

Namun, protokol yang ada justru banyak memaksa penyelesaian dengan stablecoin, ini memaksa pengguna yang memiliki aset ekor panjang seperti BTC, ETH, atau bahkan koin meme untuk tidak dapat berpartisipasi langsung dalam perdagangan, atau secara pasif menanggung kerugian konversi. ) Saat ini, bursa utama juga menggunakan USDT/USDC sebagai mata uang penyelesaian, dan semuanya memiliki batas minimum perdagangan (, yang pada dasarnya bertentangan dengan ide "kebebasan kedaulatan aset" dalam DeFi.

Sebagai contoh, platform opsi berbasis mata uang desentralisasi yang saat ini menjelajahi produk serupa, memungkinkan pengguna untuk langsung menggunakan token on-chain apa pun sebagai jaminan, untuk berpartisipasi dalam perdagangan opsi indeks BTC/ETH, dengan tujuan menghilangkan langkah pertukaran, dan mengaktifkan nilai derivasi aset yang tidak aktif - misalnya, pengguna yang memegang koin meme dapat melakukan hedging terhadap risiko fluktuasi pasar tanpa harus mencairkannya, bahkan dapat memperbesar keuntungan melalui leverage tinggi.

Dari data yang ada, hingga Mei 2025, dalam perdagangan margin yang didukung oleh suatu platform, total posisi margin dari koin meme seperti Shiba Inu)SHIB(, PEPE, dan lainnya, terus mendominasi proporsi posisi aktif di seluruh platform. Ini membuktikan bahwa pengguna memang memiliki permintaan yang kuat untuk berpartisipasi dalam perisai dan spekulasi opsi menggunakan aset non-stablecoin, dan juga secara tidak langsung mengonfirmasi bahwa margin "berbasis koin" memang merupakan titik sakit pasar yang signifikan.

![derivasi on-chain besar-besaran: dYdX/GMX merosot, Hyperliquid mendominasi, siapa yang akan mendapatkan tiket kapal berikutnya])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-ab2b3ce6901ec9102e34b9c4461d3ead.webp(

Pemikiran Leverage Ekstrem untuk Perpetual "Opsi Expiry"

Dimensi lain, dalam beberapa tahun terakhir, orang semakin menyukai perdagangan jangka pendek dengan opsi kedaluwarsa, yang menawarkan rasio pembayaran tinggi - Sejak 2016, pengguna perdagangan kecil mulai berdatangan ke opsi secara berkelompok, di mana proporsi perdagangan opsi 0 DTE dari total volume perdagangan opsi SPX meningkat dari 5% menjadi 43%.

Dan "perpetualisasi" opsi kedaluwarsa sebenarnya memberikan pengguna kesempatan untuk terus bertaruh pada "opsi kedaluwarsa" dengan odds tinggi.

Bagaimanapun, pengaturan "tanggal eksekusi" opsi tradisional sangat tidak sesuai dengan kebiasaan perdagangan jangka pendek sebagian besar pengguna, sementara pembukaan posisi yang sering pada "opsi tanggal akhir" tidak dapat dihindari membuat orang merasa kewalahan. Masih menggunakan logika desain di mana suatu platform memperkenalkan mekanisme perpetual dalam produk opsi - menghapus tanggal kedaluwarsa tetap, dan beralih untuk mengatur biaya posisi melalui tarif dana yang dinamis.

Ini berarti pengguna dapat memegang posisi opsi put/call tanpa batas, hanya perlu membayar biaya dana yang sangat kecil setiap hari ) yang jauh lebih rendah dibandingkan dengan suku bunga pendanaan kontrak permanen di bursa terpusat (, ini setara dengan pengguna dapat memperpanjang siklus posisi tanpa batas, mengubah karakteristik odds tinggi dari "opsi kedaluwarsa" menjadi strategi yang berkelanjutan, sambil menghindari kerugian pasif yang disebabkan oleh pengurangan nilai waktu ) Theta (.

Misalnya, mungkin lebih intuitif untuk merasakan hal ini. Ketika pengguna membuka opsi jual BTC 24 jam dengan USDT atau aset ekor panjang lainnya sebagai margin, jika harga BTC terus turun, posisi tersebut dapat dipegang dalam jangka panjang untuk menangkap keuntungan yang lebih besar; jika ada kesalahan penilaian, kerugian maksimum hanya terbatas pada margin awal, tanpa perlu khawatir tentang risiko likuidasi - pada saat jatuh tempo 24 jam, pengguna dapat memilih untuk memperpanjang atau tidak.

Kombinasi "kerugian terbatas + keuntungan tak terbatas + kebebasan waktu" ini pada dasarnya mengubah opsi menjadi "kontrak berkelanjutan versi risiko rendah", secara signifikan mengurangi ambang partisipasi ritel.

Secara keseluruhan, nilai mendalam dari migrasi paradigma "opsi perpetual berbasis koin" terletak pada kenyataan bahwa ketika pengguna menemukan salah satu token ekor panjang di dompet mereka, bahkan meme coin sekalipun dapat langsung diubah menjadi alat lindung nilai, dan ketika dimensi waktu tidak lagi menjadi musuh keuntungan, derivasi on-chain diharapkan dapat benar-benar menembus pasar niche, membangun ekosistem yang setara dengan bursa terpusat.

Dari sudut pandang ini, potensi "opsi permanen berbasis koin" yang ditunjukkan sebagai "tiket kapal baru" mungkin merupakan salah satu bobot penting yang mulai mengubah keseimbangan permainan antara on-chain dan bursa terpusat.

![derivasi on-chain besar-besaran: dYdX/GMX merosot, Hyperliquid mendominasi, siapa yang akan mendapatkan tiket kapal berikutnya])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-4ce4bb98723137aed5c766ab6cd5bbcc.webp(

Masa Depan Opsi On-Chain

Namun, adopsi besar-besaran opsi, terutama opsi on-chain, masih berada di tahap yang sangat awal.

Dengan jelas terlihat, sejak paruh kedua tahun 2023, para pemain baru dalam produk derivatif on-chain sedang mengeksplorasi arah bisnis yang baru: baik itu leverage asli on-chain dari Hyperliquid, atau "opsi permanen berbasis koin" dari platform lain, produk perdagangan derivatif terdesentralisasi memang sedang mempersiapkan perubahan besar.